我们将鄂武商的合理估值由前期13.5元调高至15.75元，于当前股价存在35%以上上行空间。而如考虑到武汉广场经营权成功收回对公司业绩影响，我们认为公司合理估值则有望提升至19.25元，于当前股价存在65%上行空间。 

    根据目前武汉商联下属3家上市公司股权的变动情况，我们相信武汉商联成立最直接和强烈的动机实际还是期望通过集团层面的资本运作来增强对下属3家上市公司的控制权，而相对而言，国资目前对鄂武商的控制权最弱，因此，对鄂武商的控股权的争夺仍是武汉商联成立后的首要任务。

    基于武汉商联成立后对3家上市公司的定位和规划，我们认为由于武汉商联账面上存在5亿元现金，其有可能收购3家上市公司的不良资产，通过剥离不良资产提高上市公司赢利能力以帮助下属3家上市公司重新获得融资能力，而这实际对3家上市公司构成利好。

    相比百大集团的资产质量和市场影响力，鄂武商资产价值更为优良，战略地位和价值更为突出，基于此，我们认为银泰最大化其利润的对策是把其拥有的鄂武商股权作为与武汉国资谈判的筹码，以获取更大的利益。..改善公司治理、提升公司盈利能力、扶持公司发展符合国资、银泰、管理层的共同利益。

    在重组背景下，我们认为鄂武商的投资机会更为突出。考虑到07-09年该公司年均35%的良好业绩增长，我们将其合理估值由前期13.5元调高至15.75元。如考虑武汉广场经营权成功收回对公司业绩影响，公司合理估值则有望提升至19.25元，于当前股价存在65%上行空间。

    争夺鄂武商控制权对武汉商联短期显得更为迫切

    鄂武商A(000501)、武汉中百(000759)、武汉中商(000785)2007年4月14日同刊登公告称，国资公司拟以其持有的武汉中百10.10%股权、鄂武商17.23%股权、武汉中商45.81%股权作为出资与武汉经济发展投资(集团)有限公司(以5.14亿元现金作为出资)共同发起设立武商联集团。本次权益变动完成后，武商联集团将成为鄂武商的控股股东，由此也拉开武汉商业重组的序幕。公告中表示组建武汉商联集团的目的在于：

    充分发挥武汉商业在中部崛起中的重要作用。发挥三家商业上市公司的协同效应，提高经济效益。武汉商联下属三家商业上市公司经营业态基本趋同，各自为战的同质化竞争态势不利于做大做强武汉商业。因此，对三家商业上市公司之间优化资源配置，合理布局网点，降低经营成本，突出各自经营特色，实行差异化发展，有利于规避同质竞争，形成相互之间的良性互动关系，提高经济效益。

    增强融资能力，积聚发展资金。武商联集团组建后，通过增量资金注入，便于资产重组的顺利推进，尽快恢复各上市公司的融资功能。同时，有利于集团公司在更高的层面上吸纳民营资本、境外资本参与武汉市零售商业整合，为企业的发展增强后劲。

    保持国有资本的主导地位。股改后武汉市三家商业上市公司中国有股持股比例降低，控制力下降，其中鄂武商、武汉中百两家公司的情况更为突出，面临着丧失控股权的危险。武商联集团的组建，可以通过资本运作、股权管理等手段，及时应对资本市场上的恶意收购，强化国有资本在商业上市公司的主导地位。

    进一步应对加入WTO后我国民族商业所面临的严峻挑战。

    我们认为此次武汉商联成立的主要导火索在于银泰系对鄂武商、武汉中百股权的收购和我国重点商业区域如上海、重庆等地国有资产整合浪潮的波及，由此引发国资对增强对下属商业资产的控制权的珍惜和组建大型商业集团的决心。根据目前武汉商业股权的变动情况，我们相信武汉商联成立最直接和强烈的动机实际还是期望通过集团层面的资本运做来增强对下属3家上市公司的控制权，而相对而言，国资目前对鄂武商的控制权最弱，而鄂武商目前正迎来其发展的第二个春天，因此，对鄂武商的控股权的争夺仍是武汉商联成立后的首要任务。原因在于：

    国资对鄂武商的股权相对最为薄弱。三家上市公司中，武汉中商目前国资拥有其45.81%股权，其控股地位相对巩固，不存在被收购危险；武汉中百虽然在武汉商联下属3家公司中国资持股比例最低，但加上一致行动人华汉投资(持有中百5.10%股权).、由于与其它股东相比，不存在持股比例接近的股东，且经过修改公司章程和平泰商贸的退出，国资实际还是在中百占据了相对控股地位。相对而言，国资对鄂武商的控股权实际面临威胁较大，即使加上一致行动人华汉投资(拥有鄂武商2.43%股权)，国资实际拥有的鄂武商股权也仅有19.66%，与银泰系持有鄂武商22.62%股权仍存在约3%的差距。

    银泰系具有增强其对鄂武商控制权和影响力的强烈动机。2007年3月16日，银泰百货(HK1833)在香港招股顺利完成，此次银泰百货在香港上市的主要资产包括银泰百货在浙江的5个百货店、鄂武商(000501)22.62%的股权、S百大(600685)29.88%的股权和中兴商业(000715)1.87%的股权。由于鄂武商是银泰百货上市的最核心资产之一，且从银泰百货招股公告的募集资金投向看，银泰百货招股后将把其招股资金35%至45%用于收购同业，由此测算，银泰百货招股后将有8.49亿-10.91亿用于收购同业百货。而武汉国资成立后，其账面上却仅有5.14亿元的现金，因此，如从后续增持鄂武商股权的资金实力相比较，国资实际相对较为被动。而根据银泰百货高层的发言，我们实际可以明显发现银泰系存在强烈的加强对鄂武商控制权和影响力的动机。

    武汉商联成立有助于提高公司的赢利能力和治理结构
    实质业务重组仍需时日，流通股东权益得到充分尊重
    同业态合并整合国有商业资源

    公告称，武汉商联集团组建后，将积极地研究同业竞争问题的解决方法，现阶段研究的主要思路如下：

    近期的主要工作主要是：

通过注入增量资金，剥离三家上市公司的不良资产并进行消化，提高上市公司的资产质量，增强上市公司的活力；为增强国有的控制力，支持上市公司对外股权融资，有条件的上市公司将支持其配股；为三家上市公司提供短期资金支持；在具体经营上实施差异化经营的方针，让各个公司形成比较优势，同时协调三家上市公司的关系，在网点布局上给予指导，避免恶性竞争。

    远期的工作目标：

    在维护全体股东利益的前提下，按照现行 证券市场的法规，将商联集团真正建成实体性的全国商业零售龙头企业，结合零售商业不同业态的经营管理特点，分业态集中统一管理，发挥协同效应。同时结合三家上市公司的特点，将中百的工作重心定位在经营仓储店、平价店、量贩店、小超市、便利店，集中超市业态，发挥规模效应，使中百超市连锁成为武汉市、湖北省的超市龙头企业，并辐射全国；支持武商成为华中地区的商业零售企业龙头，客户目标针对中高端，重点发展武汉摩尔城；支持中商发展中商百货连锁，与武商形成错位经营。在条件成熟时，按照市场规则择机逐步对三家上市公司进行资产重组、优化业态和资源配置通过整合逐步解决上市公司之间的业态交叉竞争状态。